今回は、スタートアップ企業がIPO（新規株式公開）を目指す上で欠かすことのできない「資本政策」について解説したいと思います。資本政策はスタートアップ企業がIPOを目指す上で不可欠であり、資金調達や事業成長の達成と密接な関係にあります。資本政策はやり直すことのできないものですので、早い段階から自社の将来の姿を考え、適切な資本政策を立案し実行できるような体制を整えておく必要があります。今回の記事ではこの資本政策がスタートアップ企業にどのような影響を与えるもので、なぜ重要なのかなどについて解説したいと思います。
資本政策とは
資本政策とは、事業計画に基づいて将来の資金調達やIPO時期などを考え、適切なタイミングで必要な資金調達を行い、IPO時に必要な持株比率や議決権を確保し、創業者や役員・従業員が十分なキャピタルゲインを得るなどの目的を達成することができるよう計画・実行される活動全般のことを指します。スタートアップ企業が事業をスタートしてからIPOに至るまでには数年単位の時間がかかりますが、資本政策はスタートアップの初期から始まっており、なかなかやり直しのきかないものでもあるため、IPOまで時間があると考えて後回しにするのではなく、早い時期から考えておく必要があります。
資本政策には、資金調達や議決権など様々な要素が含まれています。資本政策が難しいのは、そうした様々な要素の中に、トレードオフの関係のものが少なくないからです。例えば、エクイティファイナンスを行って多額の資金調達をしたいという場合、それを実行することで成長資金を得ることができる一方、創業者の持株比率や議決権割合が下がってしまい、経営の自由度が下がったり、将来の資金調達を難しくしてしまうなどの場合があります。また初期のスタートアップ企業が優秀な人材を採用するためにストックオプションを多く発行するような場合がありますが、これも過剰になると潜在株式が多くなりすぎてIPO前になんらかの対応が必要になってしまったり、IPO直前に採用したい人材のためのストックオプションが発行できなくなってしまったりする場合があります。
資本政策は企業の現在と将来を天秤にかけ、また創業者や役員・従業員、VC（ベンチャーキャピタル）などの投資家といった様々な立場のステークホルダーの利害をうまく調整しながら立案・実行していくべきものであり、事業計画や資金調達計画と合わせて綿密に考えておくべきものであることを知っておいていただきたいと思います。
資本政策を決めるための要素について
資本政策には様々な要素が含まれていることに触れましたが、具体的にどのような要素があるのか、主要ないくつかのものについて詳しく考えてみたいと思います。
資金調達
スタートアップ企業にとって資金調達は大変重要なものですが、この資金調達と資本政策との間には密接な関わりがあります。スタートアップ企業は事業計画に基づいて、いつ、どのくらいの資金が必要になるかを計画し、それに基づいて資金調達を行います。多くの場合、資金調達はエクイティファイナンスによって行われますので、その都度新株発行が行われることになり、それはすなわち創業者の持株比率の低下を意味します。
様々なリスクを考えて早めに多額の資金調達をしたいと考える経営者も少なくありませんが、まだ企業価値がさほど高くなっていないタイミングで多額の資金を調達しようとすると、それだけ多くの株式を社外に出すことになってしまいます。基本的にスタートアップ企業は時間の経過とともに企業価値を高めていくものだという前提に立てば、同じ金額の調達をするならタイミングが遅い方がそれだけ持株比率の低下を抑えることができます。資金を多く持っておきたい、早く多額の成長投資を行いたいというニーズと、なるべく持株比率の低下を抑えて将来の資金調達に備えておきたいというニーズをどのように調整するかが、大変重要です。
株主構成、持株比率
スタートアップ企業にとってVC（ベンチャーキャピタル）などの投資家は、ただ資金だけを出してもらう存在にとどまらず、企業経営に必要な様々な知識や経験、ネットワークなどの提供を受けたり、経営者にとって心強い相談相手となったり、その後の資金調達ラウンドでも追加の投資を受けるなど、とても重要な存在です。IPO前の株主はまさにパートナーであり、経営に関する様々な苦楽を共にし、一緒に事業を成長させる仲間だと言えます。それだけに、初期のスタートアップ企業がどのような投資家を株主として迎えるかは非常に重要です。資金ニーズを満たすために適切でない投資家を株主として迎えてしまい、思うような経営を行うことができなくなってしまったり、他の投資家から敬遠されてしまうようなことが起きれば、スタートアップ企業にとって痛手となります。
誰にどの程度の持株比率や議決権を持ってもらい、創業者の手元にどの程度それらを残すかは、経営の自由度に直結しますし、早い段階で株主数を増やしすぎることで事務負担が重くなったり、意思決定のスピードが落ちてしまうことにつながる場合もあります。
また、IPO時には新株を発行（公募）したり、創業者やVCなどの持株を市場に放出（売出）することになります。これらによって創業者の持株比率や株主構成が大きく変わることになりますし、証券取引所のルールとして一定割合の株式を市場で売買される状態（流通株式といいます）にしなければならないなどの決まりもあります。そうした決まりを満たしつつ、どのようなIPO後にどのような株主構成とし、創業者の手元にどの程度の持株比率を残しておきたいかといったことまでを考え、逆算して各段階での株主構成や持株比率について計画しておく必要があるでしょう。
創業者や役員・従業員のキャピタルゲイン
資本政策は、創業者や役員・従業員が将来獲得することになる利益（キャピタルゲイン）を調整するためのものでもあります。創業者はスタートアップ企業にとって最初の投資家でもあり、事業成長やIPOの達成に際して適切な創業者利益を獲得するべきですが、IPOの前に持株比率を大きく下がってしまった場合には、思ったほどの創業者利益が獲得できないということも起こり得ますので注意が必要です。
また、役員や従業員にキャピタルゲインを獲得させるための手段として、ストックオプションなどの仕組みを活用することがあります。これもまた初期のスタートアップ企業に貢献した役員や従業員に適切な経済的利益をもたらすための仕組みであり、スタートアップ企業はこうしたストックオプションなどを活用して優秀な人材を早期に採用し事業成長に貢献してもらうことができますが、ストックオプションを発行しすぎると創業者やVCなどの投資家の利益を損ねてしまうこともありますし、早い段階でストックオプションを発行しすぎてしまうことでそれ以降の段階で思ったようにストックオプションを発行できなくなってしまい優秀な人材を獲得しづらくなるということもあります。
一般的にIPO時点でのストックオプションの割合は、潜在株式を含めた株式全体の10%程度にとどめておくべきと言われています。この枠の中でどのように上手くストックオプションを活用し、優秀な人材を獲得するかは、その企業がうまく成長できるか否かを決定づけるほど重要なものであると言えます。
IPOから逆算した資本政策の立案
IPOを目指すスタートアップ企業が資本政策を実際に立案する際には、まずIPOに向けた事業計画を作成し、その計画の通り事業が進んだ場合にはいつIPOを達成するのかを決めます。そのうえで、そのIPOから逆算して、いつ、どのタイミングで資金調達を行う必要があるのか、その各タイミングではどの程度の企業価値（バリュエーション）となっていて、その資金調達を行うことで株主構成や持株比率はどのような姿になるのか、ストックオプションはいつ、どの程度発行し、累計ではどの程度の割合となるのかなどについて、順を追って計算していきます。
通常、Excelなどの表計算ソフトを使ってそうした計画を整理した資本政策表というものを作成します。資金調達に向けてエンジェル投資家やVCなどの投資家とコミュニケーションをとる際には、この資金調達表を示すことで、投資家としても、そのスタートアップ企業がどのような資本政策を想定していて、その中で今はどの段階なのかといったことを把握することができます。勿論、必ずしも計画通り進むとは限りませんので、この資本政策表を都度更新する必要があります。最新の状況を織り込んだ資本政策表を都度作成することで、うまくいかない部分がいつの間にか生じてしまっていないかなどをチェックすることができます。
資本政策の失敗パターン
資本政策はやり直しできないものであり、慎重に進めるべきものです。早い段階で資本政策について考えておき、また必要に応じて弁護士などの専門家の助言を得るなどにより、うっかり失敗してしまうことの無いようにしていただきたいものです。ここでは、資本政策の失敗パターンについていくつかご紹介したいと思います。
創業初期にエンジェル投資家などに多くの株式を渡してしまった
創業間もない時期に、エンジェル投資家などに過剰に株式を渡してしまうことで、経営権を奪われてしまったり、その後の資金調達がほとんどできないような状況になってしまうケースです。
創業間もないスタートアップ企業は企業価値も高くなく、数百万円程度の金額でも高い割合の株式を持たれてしまうことになることがあります。この段階ではまだ資本政策について十分に検討されていなかったり、そうした知識がなく、助言を得られる環境にも無かったりすることで、そうしたリスクを認識しないまま創業者の持株比率を大きく下げてしまう恐れがあります。弁護士などの専門家や先輩経営者といった信頼できる方に相談するなど、慎重な対応が求められます。
株を持ち合っていた共同創業者が退職し、株を取り戻せなくなってしまった
複数人が共同創業者として株を持ち合い起業することは珍しくありませんが、その後に経営の方向性などを巡って意見が分かれ、退職してしまうということも起こり得ます。その際に共同創業者の持っている株式をスムーズに買い取ることができず、その後の重要な意思決定や資金調達などに重大な不都合が生じてしまうことがあります。退職の際の株式の取り扱いについてあらかじめ株主間契約で決めておくなど、そうした困難な状況に陥るリスクを減らせるよう、起業の時点で様々なケースを想定しておく必要があります。
種類株式の内容を十分理解しないまま発行してしまった
VC（ベンチャーキャピタル）などから出資を受ける際、種類株式というものを発行する方法を用いることがあります。種類株式とは通常の株式（普通株式）とは異なり、様々な特徴を持たせることのできる株式のことですが、これを活用することで、その株主に特別な権利を付与したり、逆に権利を制限したりといったことが可能なものです。
VCからの出資を受ける際などに、その種類株式の内容に関する素案をVC自身が持ち込み、企業側にそれを理解する十分な知識がないまま受け入れてしまうようなケースがあります。このようなケースでは、思いがけない強力な権利をVCに付与してしまっており、それを改めることもできず、企業自身や創業者の利益を大きく損なってしまうような恐れがあります。このようなケースでもやはり専門家の助言を得るなど、リスクを減らす対応が必要だと言えます。
最後に
今回は「IPOを目指す上で欠かせない資本政策を解説！」というテーマで、スタートアップ企業がIPOを目指す上で重要な資本政策についてご説明しました。資本政策は基本的に一度進めると元に戻せないものであり、失敗や後悔がないよう慎重な対応が必要なものです。
特に十分な知識を備えていないことの多い起業間もないタイミングでの資本政策の失敗は、とても不幸なものです。そうした失敗をしてしまわないよう、多くのスタートアップに関わる皆様に株式や資金調達といった資本政策に関する様々なルールや仕組みに関する知識を身につけていただき、事業を成長させるための武器にしていただきたいと思います。
